wrapper

Сентябрьское обострение финансового кризиса в США, во время которого с американского рынка исчезли старейшие «инвестиционные дома», были национализированы гиганты ипотечного рынка Freddie Mac и Fannie Mae наряду с крупнейшей страховой компанией AIG, падение индекса Dow Jones в течение дня доходило почти 7%, стало наверно самым серьезным за последний год.

Продажи на облигационном рынке в сентябре перешли в критическую фазу. На фоне проблем денежного рынка, которые переросли в полномасштабный кризис банковского сектора, начались панические продажи облигаций.

Одним из основных триггеров, спровоцировавших продажи в секторе и облигаций, и акций стали операции РЕПО. Кризис денежной ликвидности привел к тому, что ряд контрагентов не смогли исполнить обязательства по РЕПО, в итоге акции, служившие обеспечением по сделкам, оказались у кредиторов, которые поспешили реализовать их на вторичном рынке, чтобы поддержать собственную ликвидность. С учетом того, что в залог бумаги принимаются с определенным дисконтом, реализация шла практически по любым ценам, что вызвало первую волну снижения котировок. Между тем, переоценка стоимости акций служит основанием для пересчета достаточности залога по тем же сделкам РЕПО. В результате резкого падения котировок заемщики были вынуждены внести дополнительное обеспечение, либо предоставить денежные средства. В условиях крайне сложной ситуации на денежном рынке некоторым это оказалось не под силу, что привело к новым неисполнениям РЕПО, а значит и новым «проливам» в акциях. Кроме того, операторы рынка стали закрывать лимиты друг на друга, что сделало обстановку на денежном рынке критичной, а неисполнение сделок РЕПО перекинулось и на те транзакции, где в качестве обеспечения выступали облигации, которые повторили сценарий, чуть ранее развернувшийся в акциях.

Кульминацией стало решение ФСФР о приостановке торгов почти на два дня, при этом основной причиной такого поступка послужило не собственно падение курсов акций, а именно разрастание системного кризиса неплатежей между банками, который, если бы его не удалось вовремя остановить, в конечном счете грозил обрушить российскую банковскую систему. Поэтому, на наш взгляд, решение финансовых властей было вполне своевременным и правильным.

Впрочем, несмотря на некоторую стабилизацию ситуации на денежном рынке, продажи в облигациях продолжались до конца месяца – инвесторы либо просто закрывали свои позиции на фондовом рынке, в том числе и с целью высвободить свободные ресурсы, либо продолжали реализовывать залоги по неисполненным сделкам РЕПО.

За сентябрь картина рынка облигаций значительно изменилась: согласно индексу «Cbonds эффективная доходность» ставки на рынке выросли в среднем на 4,5 п. п., доходности голубых фишек увеличились от 0,5 п. п. по выпускам «Газпрома» до 2,5 п. п. по займам «ЛУКОЙЛа» и РЖД и 3,5 п. п. по облигациям ВТБ. Между тем, рост ставок во втором-третьем эшелонах зачастую составлял десятки процентных пунктов, и доходности в 25-35% годовых в конце сентября уже никто не удивлялся.

Бумага            Объем эмиссии         Статус            Дата начала размещения

Магадан, 34001         1 000 000 000 Размещается  08.09.08г.

ТК Финанс, 2            1 000 000 000 В обращении 08.09.08г.

Запсибкомбанк, 1     1 500 000 000 В обращении 12.09.08г.

Азот

(Кемерово), 1            3 500 000 378 Размещается  18.09.08г.

ЭГИДА, 1      62 000 000      Размещается  23.09.08г.

Желдорипотека, 3     2 000 000 000 В обращении 24.09.08г.

ИТОГО          12 149 050 378

Инвесторам в сентябре на первичном рынке были предложено семь новых займов общим объемом 12,1 млрд руб. Стоит отметить, что три из них все еще находятся в статусе «размещается», в реальности же рыночный характер остальных размещений также вызывает сомнения, так как спрос на бумаги в сентябре был практически нулевым.

В сентябре мы увидели одно из самых глубоких снижений индекса DOW Jones за его историю – в самом конце месяце его значение в течение одной торговой сессии снизилось сразу почти на 7%, а инвесторы в панике бросились покупать защитные инструменты, в результате чего доходность американских казначейских облигаций UST10 снижалась до 3,4% годовых.

Естественно, что паника инвесторов распространилась не только на акции, но и другие инструменты, которые считаются более или менее рискованными: распродажа не обошла стороной и российские еврооблигации – как корпоративные, так и суверенные. За сентябрь доходность выпуска RUS30 увеличилась на 150 базисных пункта, а спрэд к benchmark выпуску UST010 разошелся до порядка 350 б. п., хотя в предкризисное время его значение составляло около 150 б. п.

Прогноз на октябрь

Кризис, вне всякого сомнения, не просто отразится на ценах акций и доходности облигаций, но и приведет к изменению всей структуры финансового рынка в мировом масштабе. Модель, которая будет построена на российском финансовом рынке, в среднесрочной перспективе может значительно отличаться от того, к чему мы привыкли за последние годы.

В принципе, если в США будет принято решение о выкупе ипотечных subprime-облигаций у инвесторов, то это разгрузит портфели последних от «мертвых» активов, улучшит ликвидность и позволит правительству изменить условия по выкупленным ипотечным кредитам либо путем предоставления дополнительной отсрочки заемщикам, либо посредством снижения процентной ставки по кредитам. Как минимум эти меры будут способствовать ослаблению давления на жилищный сектор и позволят перенаправить платежи заемщиков на нужды реального потребления. В «плане», конечно, есть и минусы – рост бюджетных расходов и суверенного долга, что может повлечь за собой снижение курса американской валюты. Однако слабая валюта способствует повышению эффективности внутреннего производства, что в итоге также может поддержать восстановление экономики. Конечно, это произойдет не вдруг и не сразу, но все же, это шанс.

При реализации такого сценария, мы вправе, наверное, рассчитывать на снижение курса доллара – не исключено, что он вернется на уровень 1,60 за евро. Доходность Treasuries может вырасти, однако в более долгосрочной перспективе американские гособлигации должны восстановить свои позиции.

Если же план по выкупу будет отклонен, скорее всего, финансовым властям США не останется ничего иного, кроме как продолжить практику латания трещащего по швам «мешка» финансового рынка, вбрасывая ликвидность и национализируя крупнейшие финансовые институты в ожидании нового витка кризиса. При этом курсы валют будут колебаться в зависимости от того, откуда будет приходить больше негатива – с внутреннего (американского) рынка или из-за рубежа, а уровни доходности будут определяться макроэкономической статистикой и корпоративными новостями.

Вне всяких сомнений, при реализации любого из сценариев на российском рынке роль государства и прогосударственных институтов в ближайшей перспективе будет только повышаться. Рассчитывать на то, что после сентябрьского кризиса мелкие и средние банки начнут наращивать позицию в облигациях, по меньшей мере, наивно. Банки первого круга могут проявить интерес к голубым фишкам и бондам крепкого первого эшелона, доходность которых порой приближается к 15-20% годовых. В эти же бумаги теоретически могут быть направлены и государственные средства, если решение о такой форме поддержке рынка все же будет принято.

Скорее всего, пропасть между облигациями хорошего кредитного качества и вторым-третьим эшелоном может стать значительно шире, как, впрочем, это бывает во время любого кризиса. А с учетом того, что на погашение и оферту до конца текущего года выходит достаточно большое количество бумаг (порядка 600 млрд руб. с учетом внутренних и внешних корпоративных облигаций и синдицированных кредитов), в том числе относительного невысокого кредитного качества, число дефолтов может резко вырасти и достичь, по пессимистичным оценкам, 10% от общей суммы погашений. Прибегать к рефинансированию в текущих условиях будет крайне сложно. Пожалуй, еще никогда в новейшей истории российского рынка облигаций угроза массовых дефолтов корпоративных заемщиков не была столь высока, как сейчас.

При этом страдать от дефолтов будут не только эмитенты, но и инвесторы, в портфелях которых зависнут «мертвые» займы. Скорее всего, эта проблема не обойдет стороной и ПИФы, активы которых и так потеряли 20% своей стоимости за последние три месяца.

Стабильность финансового сектора будет зависеть от того, насколько оперативно ЦБ будет реагировать как на локальные проблемы отдельных финансовых институтов, так и на возникающие системные сбои.

Понятно, что в таких условиях легче выжить будет именно крупным банкам, соответственно увеличится и их влияние на формирование рыночной конъюнктуры.

Оптимизма в расписанном сценарии маловато, однако он кажется наиболее вероятным в текущей ситуации.

Владимир Малиновский, начальник отдела анализа рынка долговых инструментов Аналитического управления Инвестиционного банка «КИТ-Финанс»

Об издании

16+

Сетевое издание Эпиграф.инфо
Зарегистрировано в Федеральной службе по надзору в сфере связи, информационных технологий и массовых коммуникаций
Свидетельство о регистрации ЭЛ № ФС 77 - 70647 от 03.08.2017 г.

Адрес

Учредитель: Общество с ограниченной ответственностью "МЕТРОПОЛИС-НСК"
Адрес учредителя 630091, Новосибирская обл., г. Новосибирск, ул. Державина, д. 28, оф. 604
Адрес редакции 630091, Новосибирская обл., г. Новосибирск, ул. Державина, д. 28, оф. 604
Главный редактор Еренкова Ольга Николаевна
Телефон редакции: (383) 210-51-50, 211-96-00,
e-mail: inform@epig.ru

Правовая информация

Распространяется бесплатно. Редакция не несет ответственности за достоверность информации, содержащейся в рекламных объявлениях. Редакция не предоставляет справочной информации.